穿越——不确定形势下的固收投资市场

本期摘要

1.因为疫情的冲击，市场出现了巨大的波动，第一季度的固定收益市场波动程度基本和2008和2009年相当；

2.财政和货币政策制定者纷纷采取很多行动，降低消费者和企业受到的冲击. 另外，央行向资本市场注入了大量资金，央行不惜购买企业债券和其他固定收益债券，控制了无风险利率和信用风险溢价；

3.在当前的环境下，预期美联储持续的量化宽松政策，将导致美国国债收益率未来长期维持低位。但我们认为在国债以外还有其他机遇，特别是投资级企业信用债领域；

4.我们内部预测高收益债券市场的2020年违约率为8.5%，2021年的违约率为5%，未来2年内13%的高收益债券发行人会发生违约，而过去长期以来平均违约率为4%到5%；

5.整体来看，当前市场经济和货币政策支持都达到了历史空前的程度，加之长期处于低利率环境，信用研究的作用至关重要。

专家解读

Gene Tannuzzo，特许金融分析师（CFA）天利投资固定收益部门全球副主管

Gene Tannuzzo是天利投资的高级客户投资组合经理以及固定收益部门全球副主管。他负责领导固定收益资产分配委员会，并担任战略性收益和增加收益战略部门的高级投资组合经理。他也是核心战略和机构投资组合的投资组合团队的一员。在担任该职位之前，Tannuzzo先生曾是市政债券团队的一员。他毕业于明尼苏达大学卡尔森管理学院的工商管理学士和工商管理学硕士专业。他持有特许金融分析师（CFA）资格。

穿越—不确定形势下的固收投资市场

总体上，估值仍具吸引力。但自从三月以来市场回弹，投资机会逐渐减少，基本面的不断恶化对公允价值区间提出了更高的要求。当前，央行的支持仍是技术面的重要支撑，如果未来情况（市场波动加剧和/或新冠肺炎疫情持续蔓延）恶化，央行的政策支持将更为重要。对于众多发行机构而言，尽管有迹象表明可能好于近期预期，但基本面仍充满挑战。如何从脆弱的资产负债表和持续的行业逆势情境下挑选发行机构是制胜的关键。

?主要经济体的“新冠疫情曲线无法平缓”，导致“衰退”变为“萧条”；?商业重启的同时伴随大量商户的关闭；?央行过早撤回支持措施，在技术面上缺少刺激。

新兴市场地区（汇率和货币）/ 新兴市场主权信用（美元计价）

许多新兴市场缺乏政策空间以抵消需求端所遭受的破坏。央行可能为财政赤字提供资金支持，货币可能承压。尽管资产负债表受到新冠肺炎疫情的冲击，但新兴市场实际利率相对更有吸引力，而发达市场的金融动荡、廉价石油和美元走高加剧了财务状况的恶化。在信用趋于稳定的状态下，估值也变得更有吸引力。亚洲将在新冠疫情结束后迎来商业重启，虽然有可能会导致病毒再次卷土重来，但如果能持续恢复正常商业活动，许多新兴市场经济体将重新获得至关重要的需求端的支持。

?全球风险规避进一步急速升级，新兴市场资金危机使曲线更陡峭；?新冠肺炎疫情开始在卫生基础设施薄弱的国家迅速传播，且死亡率更高；?美元维持在历史高位，在最近美国大选趋势偏向市场友好型候选人的形势下，将成为不利因素。

投资级信用债（IG）

投资级债券有三个利好因素：一是，资产负债表有能力应对经济困境；二是，美联储充当买家和市场支撑者；三是，其估值相对历史价值更有吸引力。但同时，信用质量已恶化，信用利差与历史收益相比吸引力降低。

?美联储为维持“流动性”的购买目标，经济恶化使其不堪重负；?基于地缘政治、金融监管方面的原因，外国投资者资金流停止，降级压力仍然居于首位。

高收益信用债

尽管不如投资级债情况乐观，但高收益债在技术面有所改善。市场运转恢复正常。低质量资产负债表的基本面仍然面临挑战，尤其在能源行业。就估值而言，回弹速度惊人，利差更近合理，仍然具有一定的吸引力。

?旷日持久的新冠疫情导致的商业长时间低迷将给这类公司造成最大的伤害；?潜在的企业量化宽松政策将使投资者选择质量更高的资产，而不是配置质量较低的信贷资产。

非机构住房贷款抵押债券（Non-Agency MBS）和商业抵押担保证券（CMBS）

Non-Agency MBS的基本面在这场危机中的表现好于预期，并且房地产市场反弹迅速，已经开始新的发行活动，但利差更大。对于CMBS，零售租户缺乏付款能力，旅行活动停滞以及居家办公等场景，对一些发行机构和交易造成了严重的困扰。该行业整体震荡，但有许多机会选择有吸引力的房地产投资项目和组合。

?即便是短暂实行“保持社交距离”的隔离措施，也能从根本上改变消费者行为和就业状况，但房价转而下跌。

*本文由天利投资（ColumbiaThreadneedle Investments）提供，内容归天利投资（ColumbiaThreadneedle Investments）解释。

排版编辑：教育培训及国际事务部

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