摘要:2009年10月1日起实施的《保险法》进一步放宽对保险资金运用渠道、运用方法的限制，这是新时期我国保险资金实现专业化、规范化健康发展的一项重大举措。目前，全球经济尚未从2008年金融危机中完全复苏，中国经济亦进入“新常态”时期，可以预见，低利率将持续成为未来宏观经济的一个重要特征，在此背景下，如何有效调整保险资金投资运用的要求与策略，对于保障投资收益水平以及保险公司偿付能力显然尤为重要。本文通过梳理保险资金运用的相关法律法规，进一步讨论低利率时期保险资金的投资策略，并据此提出若干政策建议。

关键词:保险资金；低利率；投资

一、引言

保险资金是保险公司通过各种渠道聚集的各种资金的总和[1]，随着经济全球化程度的日益加深，保险业竞争亦日趋激烈，传统承保业务的利润空间亦不断压缩，迫切需要通过资金运用业务增加投资收益；同时，保险产品也在不断发展变革与创新，传统保障型寿险产品已不能满足客户多样化的需求，更多投资型产品开始涌现，这些都对保险资金运用提出更高的要求。长期以来，基于投资安全性考虑，我国保险资金运用范围仅限于银行存款、政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式。1998年保险资金的“间接入市”到2004年的“直接入市”再到2009年新《保险法》将保险资金运用渠道进一步放宽至直接投资不动产，这将有利于保险公司偿付能力和核心竞争力的提高，实现保险的经济效益，迎来新一轮发展机遇。现阶段，全球经济深陷2008年金融危机泥沼，尚未实现完全复苏，中国经济亦进入新常态时期。可以预见，低利率将持续成为未来宏观经济的一个重要特征，在此背景下，如何有效调整保险资金投资运用的要求与策略，对于保障投资收益水平以及保险公司偿付能力显然尤为重要。本文通过梳理保险资金运用的相关法律法规，进一步讨论低利率时期保险资金的投资策略，并据此提出若干政策建议。

 

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[1] 温世扬，保险法[M]，北京：法律出版社，2003年，第493页

二、我国保险资金运用的发展阶段

可以说，保险资金运用的发展伴随着相关法律法规的不断完善，两者相辅相成。随着经济社会的不断进步，我国保险公司传统意义上的“重保险业务、轻保险资金运用”的状况已明显改善，如今保险投资已成为资本运作的重要内容，亦成为学术研究的理论热点。如果以1995年《保险法》正式实施为起点，至今保险资金运用已历经二十余年的发展，可以分为如下几个阶段：

第一阶段，发轫起步。1995年10月1日，新中国第一部《保险法》正式实施，其中明确规定了保险资金的运用必须稳健、遵循安全性的原则，并保证资金的保值、增值，还明确规定：“保险公司的资金运用，限于银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式。”1998年10月12日，中国人民银行正式批准了国内保险公司可以加入全国同业拆借业务，从事债券买卖业务；1999年7月，中国保险监督管理委员会（简称保监会）批准保险公司在国务院批复的额度内购买信用评级在AA+以上的中央企业债券，并可对在沪、深交易所上市的债券进行交易；1999年8月，保监会批准保险公司在全国银行间同业拆借市场办理债券回购业务；1999年10月，中国证券监督管理委员会（简称证监会）和保监会宣布，经国务院批准，保险资金可以通过购买证券投资基金间接进入证券市场。这些政策在一定程度上拓宽了保险资金的运用渠道，但仍然被排除在资本市场的运作之外。

第二阶段，调整规范。2004年2月1日，《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》出台，该《意见》提出，要鼓励合规资金入市，支持保险资金以多种方式直接投资资本市场，逐步提高社会保障基金、企业补充养老基金、商业保险资金等投入资本市场的资金比例。要培养一批诚信、守法、专业的机构投资者，使基金管理公司和保险公司为主的机构投资者成为资本市场的主导力量。这标志着保险资金直接入市的政策坚冰开始融化，保险资金可以通过资本市场的投资运作分享更大收益。

第三阶段，成熟发展。2005年2月，中国保监会联合中国银监会下发《保险公司股票资产托管指引（试行）》和《关于保险资金股票投资有关问题的通知》，明确了保险资金直接投资股票市场涉及的资产托管、投资比例、风险监控等有关问题。同时出台的《关于保险资金股票投资有关问题的通知》中，对保险机构投资者股票投资的总比例和单项比例等内容也作了明确规定。[1]《通知》要求，保险机构投资者股票投资应当依据《指引》，立足于长期、稳健投资，建立切实可行的风险控制制度，实施股票投资全过程风险控制。2009年10月，新《保险法》第一百零六条规定：“保险公司的资金运用必须稳健，遵循安全性原则。保险公司的资金运用限于下列形式：（1）银行存款；（2）买卖债券、股票、证券投资基金份额等有价证券；（3）投资不动产；（4）国务院规定的其他资金运用形式。”（参见表1）。

 

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[1] 《通知》提出，保险公司应当根据产险、寿险资金的特性制定股票投资策略方案，并向中国保监会提出股票投资业务申请。保险机构投资者股票投资应当符合以下比例规定：（1）保险机构投资者股票投资的余额，传统保险产品按成本价格计算，不得超过本公司上年末总资产扣除投资连结保险产品资产和万能保险产品资产后的5%；投资连结保险产品投资股票比例，按成本价格计算最高可为该产品账户资产的100%；万能寿险产品投资股票的比例，按成本价格计算最高不得超过该产品账户资产的80%；（2）保险机构投资者投资流通股本低于1亿股上市公司的成本余额，不得超过本公司可投资股票资产（含投资连结、万能寿险产品）的20%；（3）保险机构投资者投资同一家上市公司流通股的成本余额，不得超过本公司可投资股票资产的5%；（4）保险机构投资者投资同一上市公司流通股的数量，不得超过该上市公司流通股本的10%，并不得超过上市公司总股本的5%；（5）保险机构投资者持有可转换债券转成上市公司股票，应当转入本公司股票投资证券账户，一并计算股票投资的比例；（6）保险机构投资者委托保险资产管理公司投资股票，应当在委托协议中明确股票投资的资产基数和投资比例。

三、我国保险资金运用的经济效率

随着我国保险业的迅速发展，尤其是寿险业在经历产品创新转型等深层次变革之后，保费收入不断增长，保险资金规模亦不断增加。加入WTO的五年期间（2001-2006），我国保险费总收入的年平均增长达到25.74%，2007年的保费达到了7035亿，同比增长了21.9%，2015年总保费为24282亿元，为2003年总保费收入的六倍多（参见图1）。

 

（一）保费总收入

 

（二）保险业总资产

与此同时，保险资金运用余额也呈现逐年增长态势，截至2016年8月，保险资金运用余额127387.93亿元，较2016年初增长13.95%（参见图2），其中，银行存款22526.95亿元，占比17.68%；债券42891.07亿元，占比33.67%；股票和证券投资基金17639.89亿元，占比13.85%；其他投资44330.02亿元，占比34.80%。另类投资已超越险资配置债券的规模和比重，成为险资配置的第一大类资产。[1]我国保险行业的总资产亦实现从2001年的4591亿元增至2015年的123597亿元。

保险资产增长除了保险业务带来的原生增长动力外，另一个原因是长期以来我国的大多数保险公司都存在偿付能力不足的问题，尤其是国有保险公司。为了解决满足偿付能力问题，进一步发展业务，我国保险公司采用了海外上市和吸引战略投资者等方式，提高资本充足率，使保险公司的资本金总量大大提高。中国保险业的资产有望继续大幅度增加。[2]

 

（三）投资收益率

另一方面，随着我国保险公司的资产总量和资金运用总额的不断增加，投资收益率也呈现良好的发展态势（2007-2009年由于受全球金融危机影响，出现了短期波动）。有效促进了保险业整体规模的发展壮大：一方面是由于保险市场竞争日趋激烈，直接承保业务的利润不断降低，保险公司需要通过资金运用实现整体盈利目标；另一方面是得益于《保险法》的修订，逐步放宽了保险资金运用的管制，拓宽了资金运用的渠道，因而取得良好的经济效益。保险资金借助资本市场的投资工具进行资金运作，投资流动性、安全性较好的产品，分享资本市场的发展成果（参见图3）。

 

此外，股权投资成为保险资金在资本市场的运用亮点。股权投资的方向多为银行机构的股权，包括上市银行股权投资和非上市银行股权投资。这些都说明我国保险资金参与资本市场运作的程度和广度正在不断加深。[3]

 

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[1]张伟楠，低利率下保险资金配置何去何从，中国保险报，转引自和讯保险，2016-10-31

[2]作为我国首家向海外招股的公司，2000年8月新华人寿通过向瑞士苏黎世保险公司、国际金融公司、日本明治生命保险公司和荷兰金融发展公司招募24.9%的股份，使公司的净资产增加了10多亿元人民币；2002年5月华泰公司通过向美国ACE公司旗下的ACE天平再、ACE北美洲公司和ACE美国公司转让22.13%的股权，获得资金1.5亿美元； 2003年底，日本第一生命保险公司出资10亿日元，获得平安公司约1%的股份；2003年11月6日，中国人民财产保险股份有限公司在香港挂牌上市，发行股票34.55亿股，筹集资金62.2亿港币；2003年12，中国人寿通过在香港和美国资本市场同时上市，融资规模达到34.5亿美元（根据相关新闻整理）。

[3]李琼、李金辉，中国保险市场金融工具创新与配置研究[J]，武汉大学学报，2001（2）

四、低利率时期保险资金投资策略

（一）利率环境

2008年9月爆发的金融危机被认为是“自上个世纪大萧条以来最严重的一次危机”，其根源可归为三个方面：1、金融市场的失灵和监管不足，金融市场失灵使得金融资源配置低效率，市场风险预警不足，监管乏力；2、过度宽松的货币政策。过度宽松的货币政策引发流动性过剩，各国政府为应对金融带来的不利影响，纷纷降息，全球进入降息周期，借以刺激投资，以拉动经济走向复苏。3、全球金融治理的缺失。目前，国际货币基金组织和世界银行等主要世界性全球治理机构在很多议题上常常陷入僵局，而世界贸易组织、巴塞尔协议III以及京都议定书等国际组织在治理形式上也变得过于松散化、多元化、碎片化，多边协定能力相对缺乏（Willem Molle，2014）。我国一年期存款利率在经历危机前高速增长以后，2008年下半年迅速回落，2011-2012年经历短暂反弹后，利率自2014年出现进一步的下降态势（参见图4）。

 

（二）投资固定收益类资产

一直以来，银行存款是保险资金投资的主要渠道，一方面是资金安全性要求，另一方面也受限于国内资本市场的发展现状，加之相关法律法规滞后，使得银行存款等投资长期占据投资总份额的50%以上。随着法律法规的不断完善，监管能力的逐步提升，以及抗风险能力的逐步加强，银行存款与债券等固定收益类份额逐渐减少，两者的总份额占比从高达80%以上降低至50%左右（参见图5）。由于这类投资资产受利率影响较大，在低利率时期，保险资金在此类资产上获取的投资回报也较低，将会对保险公司偿付能力产生影响，尤其是对含有保证收益的传统类或分红类产品，这一冲击将更为显著，可能导致“利差损”，因此在低利率时期，应逐步减少固定收益类资产的投资份额，将更多可用资金投入其他领域，以获取最大化的投资收益。

 

（三）投资权益类资产

与固定收益类资产相反，权益类资产收益更多取决于市场行情，随市场而动，可以有效分享资本增长效果。根据投资学经典理论，股票价格与利率水平呈反比，低利率对资本市场来讲，无疑是一场发展机遇。因此，在低利率时期，增加权益类资产的有效配置显然更为迫切而必须。利用股权类资产投资“杠杆”的放大效应，不仅能有效提升保险资金的运用效率，还能增加投资收益，同时，保险资金具有长期性稳定性等特点，其进入资本市场无疑也会进一步带动资本市场发展，形成良性互动，实现“共赢”。近年来，我国保险资金投资股票和基金占保险资金运用余额比例呈现增长趋势（参见图6）。